白酒行业：景气趋势未逆转 强势企业会逞强

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　遭遇全球金融危机挑战，国内白酒行业09年增速将明显下滑，但景气趋势未逆转
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2 D/ k8 C; Q. z4 r: c. M( I8 U$ h& b$ @　　受国际金融危机等因素影响，09年我国经济下滑预期明显，给白酒行业带来了价格能否维持、销量能否增长等考验。不过，从行业若干指标以及主要企业的经营状况分析，行业景气上升趋势有望延续。对全行业白酒销量、上市公司营收和净利润增速的分析预测表明，尽管均呈现回落态势，但仍处于较高水平。
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  　强者恒强将成为白酒行业09年的突出亮点

2 G3 {5 }: D$ a. ~7 n) P　　作为政策限制性较强、以粮食为原料、消费根基强大且完全市场化运作的行业，业绩与风险基本掌握在企业手中，企业品牌、产品品质、营销体制、市场份额甚至企业领导人的心态和智慧等，都将成为竞争的强大武器，那些知名度、影响力、美誉度和市场份额、战略与策略部署等均占优的强势企业将会抢占先机，实现业绩的快速增长。

　　行业基本能够满足通缩情况下“避险+回报”的投资诉求

　　在通缩情况下，只有高盈利性、高成长性的行业和企业才可以重点投资，因为市场的系统性和非系统性风险均处于较高状态，高成长、高盈利的行业和企业能够满足在规避风险前提下赢得投资回报的基本条件。2009年的白酒业似乎将会成为这样的行业。另外，2008年香港取消葡萄酒和啤酒税，澳门取消酒类产品税，对于继续扩大内需的大陆地区来说具有借鉴意义，大陆酒税的优惠政策值得期待。若是，则会刺激酒类企业业绩提升。
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　　投资评级：增持
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5 U& d/ N" S% [% R　　酿酒行业成长性最好的子行业当属白酒和红酒，09年可望保持30%以上的净利润增长，与许多行业形成强烈反差。目前，白酒行业市盈率为23倍左右，与1996年以来的最低值22倍比较接近，09年应该具有较大的上升空间，但考虑到目前及09年股市整体走势的非强势预期，予以白酒行业整体“增持”评级。

, c; [! P9 N# b　　贵州茅台（600519）：公司作为国内白酒第一品牌，享有业内最高的地位和美誉度。茅台酒是世界三大名酒之一，被誉为“世界最好的蒸馏酒”，是我国大曲酱香型酒的鼻祖，是新中国老一辈领导人、开国元勋、军队主要将领等认定和信赖的“国酒”，在国内白酒业享有最高的地位和最好的美誉度，这种无形资产为其他任何品牌无法比拟。初步分析，我们预计公司2008-2010年将会存在产销量和价格“双上升”格局，由此带来销售收入和净利润均有30%左右年复合增长率，按照现有总股本9.438亿元计算，EPS有望达到4.00元、5.2元和6.7元左右，与最新股价102.3元对应市盈率为26倍、20倍和15倍左右，而凭借公司品牌、工艺、定价权等综合优势，以及行业优势，给予公司30倍左右盈率比较合适，与目前股价相比至少有较大上升空间，但考虑到市场整体低迷，公司绝对股价偏高，予以“增持”评级。
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- C. ^5 @9 @8 N$ Q　　五粮液（000858）09年大幅提高内部结算价。在国内白酒业，五粮液几乎与茅台齐名，不仅仅是因为两大品牌的高端产品价格接近，而且在于消费者的认知和公信力。2007年中国最有价值品牌评估中，“五粮液”品牌价值突破400亿元，连续13年蝉联食品业榜首。目前，五粮液的商品酒生产能力已达到45万吨/年，成为世界上最大的酿酒生产基地；预计未来三年公司的成长性要高于贵州茅台，年复合增长率达到50%以上，2008-2010年每股收益可达到0.55元、0.83元和1.16元，与目前14.77元股价对应市盈率为27倍、18倍和13倍，凭借五粮液的品牌价值、市场份额等优势，给予30倍PE应不过分，股价上涨空间很大，故予“买入”评级。

% c1 l: j3 @8 [1 H4 F9 n　　泸州老窖（000568）：“营销无限”提价特曲寻新机。华尔街金融风暴波及国内经济，白酒行业在其景气上升通道中遭遇量价下滑难题；与行业相比，泸州老窖毛利率平均水平稍逊，但净资产收益率和营业利润增长率则较高，特别是从2005年开始进入“企业景气高于行业景气”的快速发展期，目前这种态势尚未改变。公司通过一系列运作，目前已控股华西证券1/3以上股权，成为第一大股东。我们认为，这对公司业务结构的影响要大于对业绩的贡献，就后者而言，最近三年有可能给公司增厚EPS年均0.10元左右。保守预计，公司2008-2010年白酒业务营业收入分别增长约32%、27%和30%，净利润增长54%、39%和40%，含证券业务的EPS为0.97元、1.30元和1.77元，与目前股价对应市盈率约为20倍、15倍和11倍。公司的综合估值大约为31.5元，有很大上涨空间，予以“买入”评级。

　　老白干酒（600559）：强化营销成长有方河北为王走向全国。公司主打产品“衡水老白干”是独创的“老白干香型”，为国家标准委员会批准的独有香型，位居河北六大名酒之首。公司名称从2007年10月16日起由“裕丰股份”更名为“老白干酒”，其主营业务早在几年前就开始逐步从种猪、商品猪、饲料和白酒等转向主要生产销售老白干酒，名称的改变起到突出主业、突出公司战略等作用。公司大力加强公司主业技术创新力度,完成并鉴定通过了“十八酒坊的生产工艺研究与应用”、“白酒勾兑与规模控制专家系统”、“植酸酶生物发酵自动控制系统”,均达到了国内领先水平,拥有完全的知识产权。到2008年中期，公司白酒业务占主营收入和主营利润比重达到91.19%和90.76%，成为地道的白酒企业，公司名称与主业业绩贡献已经高度匹配。我们保守预计，2008-2010年，公司净利润将保持60%以上的年增长率，EPS分别为0.23元、0.38元和0.58元，对应市盈率为41倍、25倍和16倍，目前的估值水平高于白酒行业，但09年和10年市盈率迅速下降。鉴于公司业绩的高成长性，我们予以“增持”评级。